Samstag, 21. September 2013

Warum hat die Fed das Anleihekaufprogramm nicht reduziert?

Die Fed hat entgegen aller Erwartungen beschlossen, den Umfang der Anleihekäufe (UST und MBS) vorerst nicht zu drosseln. Das ist richtig so.

Es ist bemerkenswert, dass diejenigen Experten, die ein Ende der QE-Politik fordern, stets auf eine angeblich massive Bond Bubble verweisen. Es mag in erster Linie dahin gestellt sein, ob es tatsächlich eine langfristige Blase auf dem Anleihemarkt gibt oder nicht. Aber die Argumentation, die dahinter steckt, überzeugt nicht.

Warum haben wir auf beiden Seiten des Atlantiks hohe Haushaltsdefizite? Weil die gesamtwirtschaftliche Nachfrage zusammengebrochen ist, und zwar wegen der Finanzkrise von 2008, die ja dem Platzen einer massiven Spekulationsblase auf dem Immobilienmarkt gefolgt ist. Gefüttert worden war die Bubble von Banken, mit übermässiger Leverage.

Sparen die privaten Haushalte und Unternehmen, steigt das Defizit des Staates. Da aufgrund der steigenden Arbeitslosigkeit die automatischen Stabilisatoren zum Einsatz kommen, nehmen die Einnahmen der öffentlichen Hand ab. Und die Ausgaben fangen an, zu steigen. Das heisst, dass wir hier mit einer schwachen Nachfrage nach Finanzierungsmitteln zu tun haben, nicht mit einer starken Nachfrage. In so einer Situation fallen die Zinsen. Aufgrund der anhaltenden Schwäche der Wirtschaft behält die Fed die nominalen Zinsen auf nahe null Prozent. Und das Anleihekaufprogramm ist als ein unkonventionelles Instrument der Geldpolitik ein Teil der gegenwärtigen Fed-Politik.
 


Bilanzsumme im Vergleich: Fed versus EZB, Graph: Morgan Stanley

Die kurzfristigen Zinsen liegen heute nicht wegen der QE-Politik (quantitative easing) nahe null (zero lower bound), sondern wegen der zusammengebrochenen Nachfrage. Solange es makroökonomisch keinen Anlass gibt, die Zinsen zu erhöhen, dürfte die Fed den lockeren geldpolitischen Kurs (mit unkonventionellen Massnahmen wie QE und Forward Guidance) beibehalten.

Die Anhänger der Bond Bubble-These, die im Grunde genommen eine gigantische Fiskal-Krise befürchten, scheinen aber zu vergessen, dass wir in einer Welt der Null-Zinsen leben. Und die kurzfristigen Zinsen könnten heute im Angesicht der schwer angeschlagenen Wirtschaft, wie Standard-VWL-Bücher nahelegen, noch lange an der Null-Grenze verweilen.

Was wahr ist, dass Spekulationsblasen nicht wie eine Kurzgeschichte enden. Es gibt keine endgültige Auflösung, wie Robert Shiller beschreibt.
 


Inflation im Vergleich: USA versus EU, Graph: Morgan Stanley


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